В США Совет по разработке стандартов финансового учета (Financial Accounting Standards Board — FASB) отмечает, что главная задача бухгалтерского учета состоит в обеспечении возможности акционерам и другим пользователям прогнозировать движение (прирост) денежных средств. [1]
Финансовая отчетность должна представлять информацию, помогающую настоящим и возможным инвесторам и другим пользователям в определении: сумм, времени и вариабельности ожидаемых денежных поступлений от дивидендов или процентов; выручки от продажи товаров, реализации и погашения ценных бумаг и займов.
Такая цель предусматривается моделью оценки дисконтированных денежных потоков — в сущности та же модель используется в планировании капитальных затрат. Те, кто ссужает компании деньги, будь они держателями акций, обыкновенных или привилегированных, или кредиторами, ожидают получение дохода на свои деньги не ниже, чем по рыночной ставке процента на инвестиции при эквивалентной доле риска. Иначе, текущая дисконтированная оценка поступления денежных средств, которая предположительно будет образована инвестициями, не должна быть ниже, чем инвестированная сумма, т.е. чистая текущая дисконтированная оценка (Net Present Value — NPV) должна быть больше нуля.
Скачать конспект (краткое содержание) в формате Word или pdf
Алгебраически, используя соответствующие обозначения, это можно выразить следующим образом:
V0 — приведенная (текущая) оценка капиталовложения в исходной точке 0;
I — себестоимость предполагаемого капиталовложения в исходной точке 0;
CFj— прирост денежных средств за год j;
r — рыночная ставка процента (принятая постоянной).
Потенциальный инвестор сделает вложения только в том случае, если
(1) V0 ≥ I
где
Выраженные словами формулы (1) и (2) означают, что вкладчики не будут помещать свои деньги в проект, пока текущая дисконтированная оценка предполагаемых поступлений денежных средств не станет по крайней мере равной себестоимости инвестиций.
Теперь важно выяснить, какой информацией должны располагать инвесторы и кредиторы, чтобы предположительно оценить свои инвестиции для принятия правильного решения об инвестировании. В качестве идеального решения была бы информация о поступлении денежных средств для каждого инвестора отдельно. Но предстоящие денежные поступления точно рассчитать невозможно, а обеспечивать инвесторов индивидуальными отчетами экономически нецелесообразно. Здесь типичной заменой выступают данные о состоянии движения денежных средств в прошлом в целом для предприятия (ENCFj), которые лежат в основе прогнозирования. Каждый инвестор свободен оценивать свою долю в общем потоке денежных средств. Как отмечает FASB:
Прогнозные значения денежных поступлений (т.е. денежные поступления для отдельных инвесторов) зависят от способности компании формировать сумму денег, достаточную, чтобы погашать в срок обязательства, оплачивать расходы на нужды основной деятельности, реинвестировать в основную деятельность и выплачивать дивиденды…Таким образом, финансовая отчетность должна обеспечивать информацией, помогающей инвесторам, кредиторам и другим лицам определять суммы, время и вариабельность предстоящего прироста денежных поступлений предприятия.
Преобразование формулы (2) применительно к уровню предприятия имеет вид:
где
ТV0 — совокупная оценка предприятия в исходной точке 0;
ENCFj— прирост денежных средств предприятия за год j.
В ситуациях, где фирмы продаются, рынок устанавливает цену, по которой инвесторы и кредиторы могут продать и купить свои права на их ожидаемые денежные поступления. Например, вкладчики могут продать свои акции на фондовой бирже; кредиторы — свои капиталовложения на рынке долговых обязательств, в частности облигации. Цены на эти акции, паи, облигации и на другие ценные бумаги хорошо известны благодаря ежедневным публикациям в прессе.
Если оценка инвестиции была выше ее себестоимости, то вкладчик может получить доход, превышающий сумму по рыночной ставке процента. Этот уровень дохода часто называют внутренней нормой рентабельности (internal rate of return — IRR), или эффективной ставкой процента. Когда капиталовложения сделаны в ценные бумаги на главных финансовых рынках, таких, как на NYSE, то в контексте рыночной эффективности предусматривается, что конкуренция между вкладчиками обусловливает приведение ставки дохода на капиталовложения к рыночной ставке. В этих случаях оценка инвестиций эквивалентна их себестоимости, т.е. гипотеза эффективности рынка всегда предполагает, что:
(4) V0 = I
Цена капиталовложений всегда равна текущей дисконтированной оценке ожидаемых денежных поступлений. Таким образом, знание о предстоящих ожидаемых денежных поступлениях позволяет рынку устанавливать цены на акции. Это справедливо для всех форм финансовых вложений в компанию, будь то векселя, закладные, облигации, обыкновенные и привилегированные акции, варранты и т.д.
Если уравнение (4) справедливо, то:
(5) ТVj = ТMVj
где
ТVj — совокупная оценка предприятия в момент j;
ТMVj — совокупная рыночная стоимость (оценка) фирмы; или стоимость всех обращающихся на рынке обыкновенных акций.
Что и требовалось доказать…
[1] Это фрагмент книги Хендриксен. Ван Бреда. Теория бухгалтерского учета. – М.: Финансы и статистика, 1997. – С. 174–177.
Здравствуйте!
Отличная ёмкая статья, спасибо!
Я вот только не совсем понял, что являет собой ENCF. Получается что мы дисконтируем прирост какой-то статьи отчета о движении денежных средств? А почему не саму статью, как скажем в случае с моделями берущими за основу дивиденды?
Кирилл, я думаю там берется прирост чистого денежного потока и дисконтируется.
Я тут порылся в учебниках: и нигде не встретил дисконтирования прироста чего-либо для подсчета стоимости компании. Используют Free Cash Flow to Equity, Free Cash Flow to firm или DPS как базу. В случае FCFE используется Net Income за вычетом затрат типа Capital expenditures, а также прироста рабочего капитала и изменения кредитного баланса. Если FCFE считать приростом чистого денежного потока, то мне все понятно. Вот только мне видится это не как прирост как сумма доступная shareholders. Под приростом же я понимаю разницу текущего и предыдущего значения, но возможно я не прав:)
Как бы то ни было, на досуге пообщаюсь на эту тему с товарищами Бреда И Хендриксен.
Сергей, спасибо за статью!
В принципе, все более менее верно написано в терминах корпфина, но есть несоответствия (либо я неправильно понял контекст, поэтому и хочу прояснить).
Например,
«Если уравнение (4) справедливо, то:
(5) ТVj = ТMVj
где
ТVj — совокупная оценка предприятия в момент j;
ТMVj — совокупная рыночная стоимость (оценка) фирмы; или стоимость всех обращающихся на рынке обыкновенных акций.»
Если мы считаем ENCF как денежные потоки на всех стейкхолдеров компании (т.е. FCFF = FCFE + FCFD + FCF on preferred equity), то TMVj — это оценка стоимости предприятия для всех стейкхолдеров, а не только для акционеров (т.е. стоимость компании = это не ее рыночная капитализация).
Считается, что сумма всех дисконтированных потоков для стейкходеров (DFCFF) равна так называемой «стоимости предпринимательства» (enterprise value, EV).
EV = MV of Equity + MV of Debt + MV of preferred equity + Minority Interest — Cash and equivalents
MV of Equity = рыночная стоимость собственного капитала = рыночная капитализация
MV of Debt = рыночная стоимость долгового капитала
MV of preferred equity = рыночная стоимость привилегированного капитала (= капитализация привилегированных акций)
Minority Interest = миноритарный интерес (если произошла сделка слияния и поглощения и компания была куплена частично)
Cash and equivalents = Денежные средства и эквиваленты+ Краткосрочные финансовые вложения (при условии их абсолютной ликвидности)
«Почему стоимость предприятия равна его рыночной капитализации»
Потому, что капитализация Фейсбука=Боинга? Это даже не смешно.